博實(shí)股份:員工可投資新產(chǎn)品，激勵(lì)機(jī)制做到極致

 

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)海證券（行情，問(wèn)診）股份有限公司 研究員：后立堯 日期：2014-01-23

 

　　事件:

 

　　公司公告員工共同投資智能貨運(yùn)移載設(shè)備項(xiàng)目。

 

　　點(diǎn)評(píng):

 

　　機(jī)器人市場(chǎng)由汽車(chē)擴(kuò)展至物流、食品、醫(yī)療等新領(lǐng)域，人工上漲及機(jī)器人零部件成本下降促使行業(yè)加速發(fā)展。全球?qū)?a href="http://www.baoxianwx.cn/sell/list-109.html" target="_blank">工業(yè)機(jī)器人需求最多的是汽車(chē)產(chǎn)業(yè)，占比為27.27％；電子制造行業(yè)的占比達(dá)22.82％，這與近年來(lái)消費(fèi)電子領(lǐng)域的技術(shù)突破有很大的相關(guān)性；其次是橡膠塑料工業(yè)和金屬制品，占比分別為8.71％和3.62％。隨著中國(guó)汽車(chē)銷(xiāo)量進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)期，汽車(chē)行業(yè)機(jī)器人需求增速放緩，相關(guān)電焊、弧焊機(jī)器人或裝配生產(chǎn)線(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)逐漸變成紅海，以富士康為代表的電子行業(yè)對(duì)機(jī)器人的需求逐漸增加，進(jìn)入成長(zhǎng)期。而諸如:物流、食品飲料、醫(yī)藥、衛(wèi)浴、沖壓、打磨等這些行業(yè)需求正在興起，有望成為拉動(dòng)機(jī)器人行業(yè)增長(zhǎng)的新動(dòng)力。

 

　　2013年有近20家公司宣布進(jìn)軍機(jī)器人行業(yè)，這反映出:一方面隨著人力成本上漲，中國(guó)制造業(yè)成本優(yōu)勢(shì)消失，機(jī)器人的需求的確在上升，很多公司嗅到商機(jī)開(kāi)始躍躍欲試，富士康宣布3年安裝100萬(wàn)臺(tái)機(jī)器人。另一方面隨著國(guó)內(nèi)公司紛紛進(jìn)軍機(jī)器人零部件行業(yè)，比如:上海機(jī)電、秦川發(fā)展（行情，問(wèn)診）開(kāi)始做機(jī)器人減速器，會(huì)逐漸拉低機(jī)器人核心零部件價(jià)格，給機(jī)器人向更多行業(yè)普及帶來(lái)了可能性。

 

　　機(jī)器人關(guān)鍵在于控制系統(tǒng):機(jī)器人三大核心零部件來(lái)說(shuō):（1）、減速器:占到機(jī)器人成本的30％以上，日本壟斷了全球80％減速器，國(guó)內(nèi)南京綠的減速器接近國(guó)外水平。（2）、控制系統(tǒng):國(guó)內(nèi)技術(shù)還不過(guò)關(guān)，控制系統(tǒng)屬于控制底層代碼，比減速器和伺服電機(jī)硬件更重要，國(guó)內(nèi)深圳固高公司控制系統(tǒng)團(tuán)隊(duì)來(lái)自以色列，技術(shù)水平不錯(cuò)。（3）、伺服電機(jī):中國(guó)技術(shù)已經(jīng)過(guò)關(guān)，匯川技術(shù)做的最好，但是大多應(yīng)用在電梯領(lǐng)域，廣州數(shù)控在機(jī)床數(shù)控領(lǐng)域做得很好。

 

　　博實(shí)股份著力研發(fā)二代機(jī)器人。第一代機(jī)器人即可編程、示教再現(xiàn)工業(yè)機(jī)器人，目前已進(jìn)入商品化、實(shí)用化。第二代是有感覺(jué)的機(jī)器人:它們對(duì)外界環(huán)境有一定感知能力，并具有聽(tīng)覺(jué)、視覺(jué)、觸覺(jué)等功能。機(jī)器人工作時(shí)，根據(jù)感覺(jué)器官（傳感器）獲得的信息，靈活調(diào)整自己的工作狀態(tài)，保證在適應(yīng)環(huán)境的情況下完成工作。第三代機(jī)器人具有高度適應(yīng)性的自治機(jī)器人。它具有多種感知功能，可進(jìn)行復(fù)雜的邏輯思維、判斷決策，在作業(yè)環(huán)境中獨(dú)立行動(dòng)。第三代機(jī)器人又稱(chēng)作高級(jí)智能機(jī)器人，它與第五代計(jì)算機(jī)關(guān)系密切，目前還處于研究階段。目前，博實(shí)股份正致力于研發(fā)帶視覺(jué)、力覺(jué)等反饋的第二代機(jī)器人。

 

　　公司可持續(xù)性的技術(shù)來(lái)源:自己研發(fā)+哈工大技術(shù)轉(zhuǎn)化+外部技術(shù)合作。（1）、自己研發(fā):公司自己研發(fā)的新產(chǎn)品有:經(jīng)濟(jì)型機(jī)器人、高溫機(jī)器人、機(jī)器人裝箱系統(tǒng)、智能貨運(yùn)移載設(shè)備等。其中經(jīng)濟(jì)型物流搬運(yùn)機(jī)器人是國(guó)家863項(xiàng)目，目前已完成了2臺(tái)200kg型號(hào)機(jī)器人原理樣機(jī)的研制。高溫作業(yè)機(jī)器人已進(jìn)入樣機(jī)試制階段。機(jī)器人裝箱系統(tǒng)已成功出口到俄羅斯市場(chǎng)。（2）、哈工大技術(shù)轉(zhuǎn)化:哈工大是我國(guó)機(jī)器人技術(shù)勢(shì)力最強(qiáng)的院所，16日在網(wǎng)站公告與哈工大聯(lián)合成立了哈工大博實(shí)研究院，公司以較低成本獲得優(yōu)質(zhì)研發(fā)資源，比如:哈工大焊接研究所陳彥賓教授擁有核電燃料棒換料技術(shù)、數(shù)字化車(chē)間改造技術(shù)、導(dǎo)彈尾翼焊接技術(shù)、3D打印技術(shù)等，將來(lái)有合作可能。（3）、外部技術(shù)合作:公司上市后，博實(shí)品牌知名度逐漸提升，公司網(wǎng)站公告西門(mén)子等公司曾來(lái)公司訪(fǎng)問(wèn)、洽談合作。

 

　　哈工大腹腔手術(shù)機(jī)器人研發(fā)成功打破國(guó)外壟斷:13年11月，哈爾濱工業(yè)大學(xué)機(jī)器人研究所參與的國(guó)家“863”計(jì)劃項(xiàng)目微創(chuàng)腹腔外科手術(shù)機(jī)器人系統(tǒng)”研制成功，打破了進(jìn)口達(dá)芬奇手術(shù)機(jī)器人的技術(shù)壟斷，將加快實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)微創(chuàng)手術(shù)機(jī)器人輔助外科手術(shù)。哈爾濱市科技局正在與哈工大手術(shù)機(jī)器人課題組專(zhuān)門(mén)研究手術(shù)機(jī)器人技術(shù)的發(fā)展路線(xiàn)，力圖將手術(shù)機(jī)器人技術(shù)盡快推向市場(chǎng)。今后，這種革命性的機(jī)器人手術(shù)方式有望實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)程醫(yī)療，不同國(guó)家的患者能夠分享全球優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源。隨著遠(yuǎn)程機(jī)器人手術(shù)技術(shù)的發(fā)展，手術(shù)機(jī)器人的重要性也將日益凸顯。機(jī)器人做手術(shù)的好處是:時(shí)間短、傷口小、精準(zhǔn)度高。目前，美國(guó)上市公司達(dá)芬奇在生產(chǎn)這種機(jī)器人，每臺(tái)售價(jià)2000萬(wàn)人民幣，已經(jīng)出售給國(guó)內(nèi)的華山醫(yī)院、西南醫(yī)院等。隨著人口老齡化，未來(lái)醫(yī)療機(jī)器人市場(chǎng)前景良好。達(dá)芬奇公司目前市值超過(guò)700億人民幣。如果博實(shí)股份能夠?qū)⒐ご蟮尼t(yī)療機(jī)器人技術(shù)成功轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品，市值有望再上一個(gè)臺(tái)階。

 

　　創(chuàng)新的員工參與產(chǎn)品投資模式，智能貨運(yùn)新產(chǎn)品前景廣闊。公司近期公告19名員工共同投資智能貨運(yùn)移載設(shè)備這一新技術(shù)開(kāi)發(fā)及產(chǎn)業(yè)化。項(xiàng)目總投資1000萬(wàn)元，公司持股51％，員工持股49％。這種新模式不僅激發(fā)了研發(fā)人員研發(fā)積極性，而且約束了員工必須負(fù)責(zé)任研發(fā)。對(duì)于技術(shù)類(lèi)公司，這種模式將保障公司把技術(shù)激勵(lì)做到極致。此次員工投資的新產(chǎn)品屬于智能貨運(yùn)設(shè)備，能完成貨物由生產(chǎn)、倉(cāng)儲(chǔ)到物流移載工具的轉(zhuǎn)運(yùn)、分揀、裝載，并能實(shí)現(xiàn)貨物由移載工具到倉(cāng)儲(chǔ)反向操作。目前國(guó)內(nèi)物流運(yùn)輸行業(yè)以人工和半自動(dòng)為主，對(duì)分揀和裝載設(shè)備需求旺盛，我們預(yù)測(cè)此設(shè)備前景非常廣闊。

 

　　14年業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)源自3方面，15年進(jìn)入50％以上高增長(zhǎng)期:公司12年上市，13年做新產(chǎn)品研發(fā)、招聘新領(lǐng)域銷(xiāo)售人員、找技術(shù)合作，屬于打基礎(chǔ)的一年。14年將進(jìn)入新老產(chǎn)品交替的一年，我們預(yù)測(cè)公司14年業(yè)績(jī)?cè)鏊偌s40％，環(huán)比加速。隨著新產(chǎn)品投放，我們預(yù)測(cè)公司15年開(kāi)始將進(jìn)入50％以上持續(xù)高增長(zhǎng)的黃金期。公司14年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要原因有:（1）、13年訂單好，14年交付:13年公司傳統(tǒng)產(chǎn)品包裝碼垛機(jī)器人在煤化工和化肥領(lǐng)域訂單大增，貢獻(xiàn)14年大部分業(yè)績(jī)。煤化工訂單旺盛的原因是國(guó)家又新批了一些煤化工項(xiàng)目，之前開(kāi)工的煤化工項(xiàng)目建設(shè)完工后對(duì)后端設(shè)備需求開(kāi)始增加?；市袠I(yè)隨著國(guó)家鼓勵(lì)化肥廠(chǎng)并購(gòu)做大，大型化工廠(chǎng)對(duì)自動(dòng)化設(shè)備依賴(lài)度更高。（2）、新產(chǎn)品:隨著公司經(jīng)濟(jì)型機(jī)器人、高溫機(jī)器人、機(jī)器人裝箱系統(tǒng)、智能貨運(yùn)移載設(shè)備等新產(chǎn)品逐漸投產(chǎn)，我們預(yù)測(cè)將貢獻(xiàn)14年10％以上收入。（3）、政府補(bǔ)貼從無(wú)到有:公司之前幾乎沒(méi)有任何補(bǔ)貼，參考新松機(jī)器人12年9700萬(wàn)政府補(bǔ)貼，我們預(yù)測(cè)14年隨著公司新產(chǎn)品投放，將有3000萬(wàn)以上政府補(bǔ)貼。

 

　　煤化工審批加速，化肥行業(yè)并購(gòu)浪潮繼續(xù)。2013年我國(guó)煤化工技術(shù)在多個(gè)領(lǐng)域獲得新突破，眾多項(xiàng)目獲國(guó)家發(fā)改委核準(zhǔn)或“路條”。2013年，國(guó)家對(duì)新型煤化工項(xiàng)目的審批有所松動(dòng)。全年共有16個(gè)煤制氣、5個(gè)MTO、4個(gè)煤間接制油、2個(gè)大型煤分質(zhì)綜合利用等項(xiàng)目先后獲得國(guó)家發(fā)改委核準(zhǔn)或“路條”，另有一個(gè)DMTO項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)商業(yè)化運(yùn)營(yíng)、2套DMTO裝置建成投產(chǎn)，兩條煤直接制油生產(chǎn)線(xiàn)開(kāi)工建設(shè)。至此，國(guó)內(nèi)獲得“準(zhǔn)生證”的新型煤化工項(xiàng)目總數(shù)超過(guò)45個(gè)，新型煤化工項(xiàng)目建設(shè)和產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程明顯提速。

 

　　《化肥行業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃》明確提出，到2015年，氮肥、磷肥和復(fù)混肥企業(yè)數(shù)量大幅減少，大中型氮肥企業(yè)產(chǎn)能比重達(dá)到80％以上。鼓勵(lì)大型企業(yè)通過(guò)兼并重組、淘汰落后及建設(shè)化肥基地，進(jìn)一步壯大經(jīng)營(yíng)規(guī)模和實(shí)力。大型化肥廠(chǎng)對(duì)自動(dòng)化設(shè)備需求明顯多于小化肥廠(chǎng)。另外，90年代建成的老舊或半自動(dòng)化包裝碼垛生產(chǎn)線(xiàn)進(jìn)入改造高峰期。從全球來(lái)看，美國(guó)頁(yè)巖氣快速發(fā)展使得生產(chǎn)石腦油的企業(yè)不得不向下游拓展進(jìn)行整合。中間體、特種化學(xué)品將成并購(gòu)熱點(diǎn)。

 

　　煤化工和化肥行業(yè)已成為除石油化工外，博實(shí)股份重要的兩個(gè)下游領(lǐng)域，隨著煤化工項(xiàng)目實(shí)施加速，化肥行業(yè)并購(gòu)做大帶來(lái)自動(dòng)化設(shè)備需求，14年博實(shí)股份傳統(tǒng)的包裝碼垛系統(tǒng)銷(xiāo)量有望實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)。

 

　　投資建議:考慮到公司13年新接訂單較好、14年新產(chǎn)品投放、政府補(bǔ)貼增加等因素，我們上調(diào)公司2014-2015年EPS至0.77、1.16元，對(duì)應(yīng)PE為38倍、25倍?？紤]到行業(yè)進(jìn)入成長(zhǎng)期，公司又是龍頭企業(yè)，給予一定的估值溢價(jià)是合理的。公司之前漲幅過(guò)高，建議投資者逢低建倉(cāng)，長(zhǎng)期持有。

 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:1.合成橡膠后處理設(shè)備訂單低迷；2.下游客戶(hù)推遲提貨影響公司當(dāng)期收入確認(rèn)的風(fēng)險(xiǎn)。

 

　　瑞凌股份三季報(bào)點(diǎn)評(píng):業(yè)績(jī)逐季回升，上調(diào)評(píng)級(jí)和合理估值

 

　　類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：民生證券股份有限公司 研究員：劉利 日期：2013-10-30

 

　　一、 事件概述。

 

　　瑞凌股份于10月27日晚間發(fā)布2013年三季度報(bào)告:實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.12億元，較去年同期下降11.42％；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)7469萬(wàn)元，較去年同期增14.02％，實(shí)現(xiàn)EPS0.33元，與業(yè)績(jī)預(yù)告（10％-20％）基本一致。公司業(yè)績(jī)超出我們之前報(bào)告預(yù)期，因此上調(diào)13-15年EPS分別至0.45、0.69、0.90元，上調(diào)評(píng)級(jí)至“強(qiáng)烈推薦”，考慮估值切換因素，按照14年25-30倍PE，合理估值上調(diào)至18-20元。

 

　　二、 分析與判斷。

 

　　受累制造業(yè)投資需求依然疲弱，前三季度營(yíng)收同比降11.42％，出口是亮點(diǎn)。

 

　　公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為逆變焊機(jī)，11年前受逆變焊機(jī)取代傳統(tǒng)焊機(jī)驅(qū)動(dòng)行業(yè)快速增長(zhǎng)，但近年隨著替代效應(yīng)減弱、競(jìng)爭(zhēng)日益激烈及制造業(yè)投資增速下行，行業(yè)進(jìn)入低迷周期。前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.12億元，較去年同期下降11.42％，其中三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.77億元，同比下降11.26％，顯示需求依然疲弱。

 

　　根據(jù)中報(bào)情況（國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售同比降24.64％，但出口同比增29.01％），國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售受累制造業(yè)投資下滑需求明顯疲弱，但國(guó)際需求好轉(zhuǎn)，同時(shí)公司在發(fā)展中國(guó)家布局進(jìn)入收獲期，預(yù)計(jì)未來(lái)將進(jìn)一步加大國(guó)際銷(xiāo)售力度，以保證焊機(jī)業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)。

 

　　成本和費(fèi)用控制見(jiàn)效，凈利潤(rùn)逐季回升，前三季同比增14％，三季度單季增35.5％。

 

　　前三季度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)7469萬(wàn)元，較去年同期增14.01％，三季度單季實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2668萬(wàn)元，同比增35.52％，其主要原因?yàn)?（1） 毛利率稍高的出口（以自主品牌為主）占比提升（中期占比達(dá)34.2％），同時(shí)受益日元貶值（進(jìn)口日本IGBT等原材料）和國(guó)內(nèi)原材料成本下降，產(chǎn)品綜合毛利率由去年同期的25.7％提高至28％，且呈現(xiàn)逐季回升態(tài)勢(shì)；（2） 因費(fèi)用控制得力，三項(xiàng)費(fèi)用率由去年同期的12.2％下降至10.6％，在行業(yè)低迷周期中管理改善開(kāi)始見(jiàn)效。

 

　　公司資產(chǎn)負(fù)債表異常健康，在手資金12億但市值僅24億，外延式拓展空間可期。

 

　　由于長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，公司目前資產(chǎn)負(fù)債率僅為10.12％，無(wú)任何有息負(fù)債基礎(chǔ)上在手資金達(dá)11.76億元，ROE僅4.8％提高空間較大。

 

　　公司技術(shù)實(shí)力和資金優(yōu)勢(shì)有利于在弱勢(shì)市場(chǎng)情況下的整合，焊接產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)（包括焊接材料、焊接設(shè)備、輔助設(shè)備、自動(dòng)化集成等），外延式拓展空間較廣，長(zhǎng)期值得期待。

 

　　行業(yè)低迷期現(xiàn)金流、利潤(rùn)率逐步改善，彰顯公司技術(shù)、管理核心競(jìng)爭(zhēng)力。

 

　　在逆變焊機(jī)進(jìn)入低迷周期后，公司銷(xiāo)售政策并未改變，應(yīng)收賬款余額保持穩(wěn)定，凈利率由去年同期的11.1％提高至14.3％，前三季經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流入5282萬(wàn)元，同比增264％，這主要是由于:（1） 公司創(chuàng)始人為焊接專(zhuān)業(yè)出身，對(duì)焊接工藝、設(shè)備的理解在行業(yè)內(nèi)屈指可數(shù)，具有技術(shù)核心競(jìng)爭(zhēng)力；（2） 在國(guó)內(nèi)需求進(jìn)入低迷周期后，公司審時(shí)度勢(shì)國(guó)內(nèi)控制風(fēng)險(xiǎn)，積極拓展國(guó)際市場(chǎng)，未來(lái)將通過(guò)增加貼牌比例、拓展國(guó)際渠道等方式進(jìn)一步拓展。

 

　　逆變焊機(jī)行業(yè)長(zhǎng)期仍有空間，但需要經(jīng)歷一個(gè)行業(yè)洗牌期。

 

　　中國(guó)焊機(jī)行業(yè)年需求約100億元，其中逆變焊機(jī)約50億元，氣體保護(hù)焊等傳統(tǒng)焊機(jī)替代空間仍然存在。

 

　　國(guó)際市場(chǎng)是另一片藍(lán)海，目前國(guó)內(nèi)大多數(shù)企業(yè)以貼牌銷(xiāo)售為主，利潤(rùn)水平相對(duì)較低。瑞凌股份目前以自主品牌為主，未來(lái)將適當(dāng)拓展貼牌業(yè)務(wù)。

 

　　但目前中國(guó)市場(chǎng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，兩家上市公司市場(chǎng)占有率合計(jì)10％左右，競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散，行業(yè)內(nèi)中小企業(yè)目前面臨虧損局面，正在經(jīng)歷行業(yè)洗牌期。

 

　　三、 盈利預(yù)測(cè)與投資建議。

 

　　公司當(dāng)前主營(yíng)業(yè)務(wù)將保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)明年將進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)際銷(xiāo)售以保持焊機(jī)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長(zhǎng)，但考慮在手資金較多，資金利用效率提升空間較大。我們根據(jù)之前定期報(bào)告，合理預(yù)計(jì)13-15年EPS分別為0.45、0.69、0.90元，上調(diào)評(píng)級(jí)至“強(qiáng)烈推薦”，考慮估值切換因素，按照14年25-30倍PE，合理估值上調(diào)至18-20元。

 

　　四、 股價(jià)催化劑及風(fēng)險(xiǎn)提示。

 

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈致毛利下滑；公司資金利用效率提升不及預(yù)期。

 

　　股價(jià)催化劑:資金利用效率提高；國(guó)內(nèi)需求或者出口超預(yù)期。