1．公司業(yè)務(wù)及發(fā)展概況
1.1公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及發(fā)展歷程
上海機(jī)電股份有限公司于1992年在上海證券交易所上市（簡稱"上海機(jī)電"和"機(jī)電B股"，原簡稱"上菱電器"和"上菱B股"、"上海電氣"和"電氣B股")。公司實際控制人上海電氣集團(tuán)是我國最大的裝備制業(yè)集團(tuán)之一，實力雄厚，擁有多項優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，公司是上海電氣集團(tuán)電氣一體化資產(chǎn)的核心運作平臺，業(yè)務(wù)涉及電梯制造、印刷包裝機(jī)械、能源工程、冷凍空調(diào)設(shè)備制造、人造板機(jī)械制造和工程機(jī)械制造等多個領(lǐng)域，并與美、日、法等世界著名跨國公司共同組建了多家合資企業(yè)。
1.2電梯和印刷包裝機(jī)械是核心業(yè)務(wù)
目前公司主營業(yè)務(wù)種類較多，主營業(yè)務(wù)涉及電梯制造、印刷包裝機(jī)械制造、液壓氣動業(yè)務(wù)、傳動設(shè)備業(yè)務(wù)、能源工程業(yè)務(wù)和焊接器材業(yè)務(wù)六大板塊。其中，電梯和印刷包裝機(jī)械為公司的核心業(yè)務(wù)，2013年電梯和印刷業(yè)務(wù)分別實現(xiàn)銷售收入195.82億元和22.54億元，合計占公司銷售收入的94.39%；貢獻(xiàn)營業(yè)利潤分別為37.59億元和3.60億元，合計占公司營業(yè)利潤的98.18%。
1.3收入保持十年連續(xù)增長
公司營業(yè)收入從2003年的55.60億元增長至2013年的199.07億元，十年年均復(fù)合增速達(dá)13.60%，保持十連增。其中，2003年、2007年、2010年和2012年收入增速超過20%，2005年、2009年2011年收入增長僅為個位數(shù)，但過去十年公司收入連年增長。2013年和2014年一季度，公司營業(yè)收入同比增長12.20%和6.42%。
公司歸屬母公司所有者凈利潤從2003年4.12億元增長至2013年的9.44億元，年均復(fù)合增速為8.64%。其中，2013年歸屬母公司所有者凈利潤同比增長34.16%，業(yè)績加速增長一方面是得益于收入及毛利率的提升，另一方面是因為高斯英國債務(wù)重組獲得營業(yè)外收入1.75億元。2014年一季度公司歸屬母公司所有者凈利潤1.71億元，同比增長94.79%。
1.4公司在手訂單充足，未來兩年收入有保障
公司沒有公布在手訂單數(shù)量，但從公司的預(yù)收款來看，公司訂單快速增長。自2009年開始，公司預(yù)收款數(shù)額就超過每個季度總營業(yè)收入額，截止至2014年3月31日公司預(yù)收款為138.46億元，增速明顯高于公司營業(yè)收入增速，說明公司在手訂單日益增長。如果按照預(yù)收款和在手訂單1:3的比例計算，公司的在手訂單超過400億元，相當(dāng)于2013年總收入的兩倍，公司未來兩年收入增長有保障。
2．電梯業(yè)務(wù)仍將保持快速增長
2.1短期商品房銷售下滑對電梯影響不大
2013年全年我國共生產(chǎn)電梯62.4萬臺，同比增長17.96%，增速較2012提高2.20個百分點。通過對比發(fā)現(xiàn)我國電梯產(chǎn)量與房地產(chǎn)施工面積有較強(qiáng)的相關(guān)性。
電梯產(chǎn)量與房地產(chǎn)施工面積兩者高度的線性關(guān)系，相關(guān)系數(shù)為0.999，二者的相關(guān)方程是電梯產(chǎn)量=0.965×房地產(chǎn)施工面積-29667，也就是說房地產(chǎn)每增長1萬平米的施工面積將帶來0.965臺電梯的產(chǎn)量。
2014年以來，我國部分城市商品房銷售下滑，市場擔(dān)憂電梯市場需求也將隨之萎靡。但事實上商品房銷售下滑并不直接影響電梯需求，短期來看，商品房銷售波動并不直接影響電梯銷量，電梯銷售更多的是受到房地產(chǎn)施工面積變化的影響。此外，商品房銷售面積增速波動幅度明顯大于房地產(chǎn)施工面積增速波動幅度，也大于電梯產(chǎn)量增速波動幅度，說明即便短期內(nèi)商品房銷售大幅萎縮，房地產(chǎn)施工面積所受影響要小很多，對電梯影響也遠(yuǎn)較市場擔(dān)憂要小。
2.2棚戶區(qū)改造支撐商品房需求
棚戶區(qū)改造是我國新一屆政府為改造城鎮(zhèn)危舊住房、改善困難家庭住房條件而推出的一項民心工程。與以往以經(jīng)濟(jì)適用房為代表的保障性住房政策不同的是，國家在拆除舊城的同時，給棚戶區(qū)住戶給予現(xiàn)金補(bǔ)償，一方面改變城市中"二元結(jié)構(gòu)"的歷史遺留問題，另一方面，棚戶區(qū)住戶可以利用補(bǔ)償款購買新的商品房。因此棚戶區(qū)改造對于政府而言可以用來作為對沖商品房銷量下滑的工具，更好的維持房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的穩(wěn)定。因此，從長遠(yuǎn)來看，我國政府將利用各種手段房子房地產(chǎn)景氣度出現(xiàn)大幅度下滑，這有利于電梯長期需求的穩(wěn)定。
2014年我國將繼續(xù)大規(guī)模推進(jìn)各類棚戶區(qū)改造，全年計劃改造470萬戶以上，預(yù)計完成投資將超過1萬億元，目前國家已經(jīng)出臺相應(yīng)的支持政策，加快棚戶區(qū)改造。
2.3電梯市場需求受多因素驅(qū)動
電梯需求不僅與商品房銷售相關(guān)，還與公共設(shè)施建設(shè)、出口、新建住房電梯安裝標(biāo)準(zhǔn)、更新、舊樓改造等多個因素有關(guān)。總體而言電梯需求=新建商品房×安裝比率+商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)+軌交、機(jī)場等公共設(shè)施建設(shè)+更新需求+舊樓改造。隨著城市化推進(jìn)和老齡化的共同影響，電梯使用領(lǐng)域和場所不斷延伸，安裝密度也將隨之提高，我們預(yù)計未來三年我國電梯仍將保持10%以上的增速。
2.3電梯需求遠(yuǎn)未飽和
根據(jù)中國電梯協(xié)會統(tǒng)計，2012年我國電梯保有量達(dá)245萬臺，平均每萬人約有電梯18部，超過全球每萬人17部的平均水平，但與發(fā)達(dá)國家相比，則僅僅為1/2-1/8。從長遠(yuǎn)看，將來如果能達(dá)到發(fā)達(dá)平均水平，我國電梯保有量應(yīng)超過1000萬臺，為現(xiàn)有保有量的三至四倍，我國電梯需求仍有較大的發(fā)展空間。
2.4公司電梯業(yè)務(wù)市場占有率止跌回升
公司下屬控股公司--上海三菱電梯通過20多年的不斷積累，共完成了40多項新技術(shù)的引進(jìn)和轉(zhuǎn)化工作，上海三菱電梯多年蟬聯(lián)國內(nèi)電梯市場占有率第一。但隨著近年國內(nèi)自主電梯品牌的快速發(fā)展，公司市場份額有所下滑。進(jìn)入2013年，公司產(chǎn)品不斷推陳出新（開發(fā)了達(dá)到國際先進(jìn)水平的數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)控制交流變壓變頻HOPE系列電梯和基于永磁同步電動機(jī)驅(qū)動的無齒輪曳引機(jī)的菱云系列電梯等產(chǎn)品），營銷服務(wù)進(jìn)一步完善，公司市場份額開始觸底回升。截止2013年年底，公司市占率為11.21%，較2012年提高1.76個百分點。隨著《特種設(shè)備安全法》的實施以及客戶對電梯安全和維保服務(wù)的日益重視，電梯行業(yè)正面臨洗牌，部分小型電梯制造廠商將被市場淘汰，未來行業(yè)集中度提高。截止2013年12月底，上海三菱電梯已在全國設(shè)立了超過70家直屬分支機(jī)構(gòu)，將產(chǎn)品安裝、保養(yǎng)、修理改造、備品配件銷售等服務(wù)逐步延伸、覆蓋到全國各省市，并在此基礎(chǔ)上設(shè)立了360多家維保服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，形成了全國24小時服務(wù)熱線咨詢服務(wù)；110聯(lián)動緊急救援專線服務(wù)；超前提醒式服務(wù)；產(chǎn)品保駕服務(wù)；遠(yuǎn)程監(jiān)視系統(tǒng)；小區(qū)檢測系統(tǒng)和地理信息系統(tǒng)等特色服務(wù)。完善的銷售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)將幫助公司鞏固行業(yè)龍頭地位，進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額。
2013年4月，公司單方面增資擴(kuò)股納博特斯克（上海）傳動設(shè)備商貿(mào)有限公司。增資完成后，公司持有的納博傳動的股權(quán)提升至51%，納博傳動成為公司的控股子公司。公司計劃與日本納博攜手開拓國內(nèi)工業(yè)機(jī)器人核心部件-精密減速機(jī)市場。中國機(jī)器人發(fā)展較發(fā)達(dá)國家晚，基數(shù)低，再加上近年人口紅利消失，企業(yè)用工成本快速提高，倒逼企業(yè)加速機(jī)器人采購以抵消人工成本提高所帶來的不利影響。中國機(jī)器人行業(yè)體現(xiàn)出成長性。我們預(yù)計未來五年我國機(jī)器人需求年均復(fù)合增速為30%。
與機(jī)器人行業(yè)需求快速增長相對應(yīng)的是國內(nèi)機(jī)器人核心部件嚴(yán)重依賴進(jìn)口，核心零部件的進(jìn)口依賴一方面限制國產(chǎn)機(jī)器人質(zhì)量的提升，另一方面高額的零部件進(jìn)口成本使得國內(nèi)機(jī)器人廠商不堪重負(fù)。僅減速機(jī)的采購成本就占機(jī)器人總成本的36%。
日本納博的精密減速機(jī)產(chǎn)品是專為工業(yè)機(jī)器人定制的本體核心部件。自1985年發(fā)明至今，日本納博的精密減速機(jī)累計已向全球銷售400萬臺，2012年銷售額達(dá)442億日元（約合人民幣30億），營業(yè)利潤達(dá)80億日元（約合人民幣6億）。由于日本納博精密減速機(jī)扭矩大且精度高，高剛性且抗震性強(qiáng)，尤其產(chǎn)品質(zhì)量保障期超長（根據(jù)不同應(yīng)用領(lǐng)域環(huán)境從50年-100年），成為全球汽車工業(yè)機(jī)器人制造商的獨家選擇。20多年來，日本納博精密減速機(jī)全球市場占有率穩(wěn)居60%，持續(xù)保持世界第一。
目前國內(nèi)市場已有部分廠商在試制出機(jī)器人減速機(jī)樣品，但還需要至少兩年的產(chǎn)品檢驗期，國內(nèi)減速機(jī)批量生產(chǎn)至少還需2-3年的等待期。公司依靠納博在機(jī)器人減速機(jī)技術(shù)積累和市場經(jīng)驗，公司將會較其他競爭對手更快開發(fā)出適合中國市場的高性價比減速機(jī)，質(zhì)量也更有保障。目前項目進(jìn)展順利。
公司母公司上海電氣持有上海發(fā)那科股權(quán)，發(fā)那科目前是國內(nèi)市場占有率第一的機(jī)器人品牌，根據(jù)上海電氣對上海機(jī)電的定位，再加上國企改革呼聲日漸高漲，未來或?qū)l(fā)那科資產(chǎn)注入上海機(jī)電，屆時公司將能夠?qū)崿F(xiàn)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈上下游一體化整合，公司將成為國內(nèi)的電梯行業(yè)和機(jī)器人行業(yè)雙龍頭。
投資建議
預(yù)計公司2014-2016年每股收益分別為1.25元、1.74元和2.09元，對應(yīng)于上個交易日收盤價14.87元計算，動態(tài)市盈率分別為12倍、9倍、7倍。公司價格被低估40%以上，維持"推薦"的投資評級。
